市场情绪底层正由“讲故事”转向“看结果”。ASCO 2025成为检验中国创新药成色的试炼场，事实也确实让人惊喜。

据统计，中国学者的口头报告研究分享在此次会议上共计73项，其中11项为最新突破摘要（Late Breaking Abstract，LBA）。几乎每场专场都会有中国研发者的报告。

在这场全球肿瘤学界的顶级盛会上，信达生物更以8篇口头报告创下中国药企新纪录，占大会口头报告总量的2%。

其中最受瞩目的，当属全球首创的PD-1/IL-2双抗药物IBI363。信达生物公布的临床数据显示，在37例接受治疗的肺鳞癌患者中，客观缓解率（ORR）达35.1%，疾病控制率（DCR）为75.7%。

这一数据意义非凡。在36例既往接受过PD-(L)1治疗的患者群体中，IBI363仍展现出强劲疗效，意味着它能够有效激活对传统免疫治疗不敏感的“冷肿瘤”。

摩根大通分析报告迅速指出，IBI363与信达另一款ADC药物共同构成公司未来全球化布局的关键资产，预计将成为下一轮license-out交易的焦点。

创下港股18A生物科技板块多项纪录的映恩生物，在会议中披露了B7H3 ADC药物DB-1311在前列腺癌后线治疗中超预期的临床潜力，ORR达27.9%，6个月无进展生存率86.6%。

泽璟制药公布了ZG-006（CD3/DLL3/DLL3）三抗药物治疗小细胞肺癌II期数据，客观缓解率高达66.7%，具有成为BIC分子的潜力。

 中国生物制药则带着贝莫苏拜单抗与安罗替尼（“得福组合”）直击K药，肺鳞癌一线治疗中与K药头对头III期临床研究结果显示，在全人群中，“得福组合”中位PFS达到11.0个月，较帕博利珠单抗治疗提升3.9个月，疾病进展或死亡风险降低30%（HR=0.70）。

疗效数据说话的时代已经到来。 

2025年开年，信达生物与罗氏达成高达10.8亿美元的全球独家授权协议，将其靶向DLL3的ADC药物IBI3009海外权益交予这家跨国药企巨头。

DLL3靶点因其在小细胞肺癌和其他神经内分泌肿瘤中的高表达特性，成为全球药企竞逐的新战场。目前全球范围内尚无DLL3 ADC产品获批上市，信达生物的IBI3009已在澳、中、美三国获批临床。

随后是联邦制药与诺和诺德的合作，前者三靶点激动剂UBT251（GLP-1/GIP/GCG）收获首付款2亿美元，里程碑18亿美元，加入全球减肥赛道风暴中心。

1月下旬，启德医药更是与美国药企Biohaven、韩国药企AimedBio达成总金额超过130亿美元的重大商务合作签约，“赋能”美国与韩国合作伙伴共计21个靶点的ADC药物创新。

此次大宗商务战略合作，将中国生物制药领域的出海热潮推向了新的高度，并创造了近两年来行业交易体量的新纪录。

4月开始，交易标的呈现新趋势，双抗成为主力。11笔出海交易中，3笔为双抗药物，例如橙帆医药将双抗VBS-102授权给美国Ollin，总金额4.4亿美元；华深智药与赛诺菲合作开发两款双抗，首付款1.25亿美元，总金额18.45亿美元。

更大的波澜来自三生制药。在“520”这天，三生制药官宣了一份总价值超60亿美元的出海协议，将其PD-1/VEGF双抗SSGJ-707授权给巨头辉瑞，首付款为12.5亿美元首付款，再次刷新国产创新药的BD首付款记录。

作为最近大热的产品，中国药企的PD-1/VEGF双抗赚足眼球。先是康方生物，然后是普米斯，再之后是三生制药，也许还会有第四个BD交易。

中国出海交易自2020年爆发，2024年达成94笔，总金额519亿美元，首付款41亿美元。2025年至今，中国创新药BD交易的总额已超455亿美元。虽然大多数BD是Fast-follow，但这也是行业完整生态的一部分。

从百济神州、康方生物到百利天恒，再到如今的三生制药，中国创新药企的出海首付款金额从几亿美元一路飙升至如今的两位数。

BD交易已成为研发价值“含金量”的试金石，如果有MNC愿意合作，就说明这款产品具有创新点，也肯定了药企的付出。数据显示，2025年前五个月，恒生创新药指数涨幅最大的个股中，三生制药、科伦博泰生物、诺诚健华、先声药业等排名前五的企业，均达成了出海授权交易。

曾陷入困境的歌礼制药上演了现实版“肖申克的救赎”。从2024年8月的0.76港元历史低点，到2025年3月9港元的高位，这家港股18A企业在半年内实现了689%的惊人涨幅。

转型是歌礼制药逆转的关键。2018年上市时，该公司几乎全部管线聚焦于肝病药物。随着丙肝市场竞争格局剧变，歌礼一度陷入“无药可卖”的境地。

2024年，公司毅然转向GLP-1减肥药领域，其口服GLP-1受体激动剂ASC30展现出独特优势：每日一次给药频率、半衰期长达60小时、生物利用度高达99%。在Ib期研究中，接受ASC30治疗的肥胖患者28天内体重平均下降6.3%。

同样实现华丽转身的还有和铂医药。2025年2月3日，该公司成为2025年港股18A板块中首家股价翻倍的生物科技公司。

支撑这一逆转的是公司盈利能力的根本改善——2023年，和铂医药实现营收8950万美元，同比增长近120%，全年盈利2276万美元，首次走出财务亏损阴影。截至2024年年末，和铂医药账上现金及等价物为12亿元，足够稳健。

创新药企正集体跨越盈亏平衡点。

2024年，信达生物迎来关键转折：全年营收94.22亿元，同比增长51.8%，年内亏损大幅收窄90%。按非国际财务报告准则计算，公司利润首次转正，达3.32亿元。

商业化能力是这一转变的基石。信达生物已建立3300人的销售团队，覆盖全国320多个城市的5100多家医院。公司现有15款上市产品，包括肿瘤“王牌”信迪利单抗，该药2024年销售额达38亿元，同比增长36%。

百利天恒的业绩增长更为惊人。2024年收入58亿，同比增长900%；扣非利润达到36亿，同比增长570%；净利率达到逆天的63.7%。这在一定程度上得益于收到了BMS支付的8亿美元——双特异性抗体药物BL-B01D1授权首付款。

虽然百利天恒在2025年一季度再次亏损5.3亿，但BMS前段时间登记了BL-B01D1的首个全球II/III期注册临床，按照协议，2.5亿美元里程碑付款也将到账。BL-B01D1是全球首创且唯一进入III期临床阶段的EGFR×HER3双抗ADC，有望在今年申请NDA。

此外，百利天恒现在有9款创新药处于海外临床试验阶段或IND申请中，这些药以后都有机会在国际市场竞争。

长期投入巨资研发的百济神州也迎来曙光。2024年公司实现营收38亿美元，同比增长55%，净亏损持续收窄，预计2025年经营利润有望转正。官方给出的业绩指引是，2025年营业收入将达到49亿美元至53亿美元。

尽管曙光已现，创新药企仍面临严峻挑战。GLP-1等热门赛道已显现过度拥挤的迹象——诺和诺德25mg口服版司美格鲁肽申请上市，礼来口服制剂即将申报；国内华东医药、恒瑞医药等企业的同类产品也已进入临床后期。

创新药企业普遍缺乏商业化能力，这也是面临困境的主要原因。企业不仅需要具备强大的研发实力，还需要在市场营销、渠道建设和品牌推广等方面具备相应能力。

国际化道路同样不容易开辟。

2024年全年，信达生物在中国、美国以及其他地区的收入分别为89.83亿元、4.11亿元、2687.8万元；在总营收中分别占比95.34%、4.37%和0.29%。为突破这一瓶颈，公司建立了国际化业务平台Fortvita，持有包括PD-1/IL-2双抗（IBI363）等核心资产的海外权益。

真正的核心竞争力仍在于持续的创新能力。全球健康药物研发中心主任丁胜曾强调：“从长远来看，真正的核心竞争力在于企业的自主研发能力和持续创新。创新药企要想长期稳健发展，必须增强自身的造血能力。”

随着玛仕度肽（全球首个申报上市的GLP-1R/GCGR双靶点激动剂）、匹康奇拜单抗（全球唯一在16周治疗期内实现PASI90患者比例超80%的IL-23p19单抗）等重磅产品将于2025年陆续上市，信达生物非肿瘤领域产品收入，预计将从2024年的5.4亿元快速增长到2026年的32.7亿元，年复合增长率高达145.8%。

不容质疑的是，中国创新药企已在国际生物药的荧幕中拥有越来越多的镜头，国际化路径也愈发明晰。

证券交易大厅的屏幕上，港股创新药板块的K线图仍在跃动。“一定要买我们的股票。”百利天恒董事长朱义在公司上市前曾如此对外表示。五年前的百利天恒只是一家临床前的Biotech，如今这家公司已经拥有了Biopharma的实力。也许几年后回望，千亿市值也不过是个起点。

“以数据说话、靠实力出海”的新周期已然到来。也许再过几年，如今走势图上陡峭的峰值也只是一个起点。