每个时代都会有那个时代的英雄。

恒瑞的发展史既是中国现代制药行业的发展缩影，又是一场独属于孙飘扬以“勇气”为主题的英雄之旅。

恒瑞医药的前身是连云港制药厂，在1970年成立。很难想象如今的国产制药巨头，当时只是生产一些红药水之类的基础药品。在毫无竞争力的产品以及落后的管理下，连云港制药厂很快陷入到入不敷出的境地。

而1990年，正式进入了这场英雄之旅的起点，年仅32岁的孙飘扬临危受命出任厂长。

全厂300号人半年发不出工资、产品竞争力为零的衰弱药厂，临时上位的新厂长。无论怎么看，都像极了一场名字叫做“老旧企业衰亡史“的悲剧电影。

如何百分百扭转连云港制药厂的慢性衰亡，孙飘扬或许没有明确的答案。但是他知道，如果不赌上一把大的，他们一定会输。

如果说1991年孙飘扬通过引进抗癌药VP16针剂胶囊剂型赚取第一桶金，是为自己赢得了坐上赌桌的机会，那么1992年就是那开牌前真正的惊险一跃。

1992年，为了增加产品的差异化竞争力，孙飘扬力排众议投入几乎全年利润120万元，收购中国医科院药研所开发的抗癌新药异环磷酰胺的专利权。

1995年在饱受争议的三年后，异环磷酰胺上市即成为抗癌明星药物，不仅为药厂带来了丰厚的利润，也证明了孙飘扬提出的差异化竞争战略的正确性。而随后的几年间，孙飘扬又主导研发了手术用药等品类的20多个新药，其中有5个被评为“国家级重点产品”。老迈的药厂，在新一批有力管线的加持下，迎来了新生。

孙飘扬，赌赢了。

1997年，连云港制药厂改制，更名为恒瑞医药，孙飘扬担任董事长。2000年，恒瑞医药登陆A股，随后孙飘扬启动了恒瑞医药的MBO（管理层收购）进程，并在2006年股改结束成为企业的实控人。

至此，孙飘扬完成了自己英雄之旅的第一个关卡，且将以其“意志化身”恒瑞医药开启在医药世界里的大航海之旅。

一如英雄成名后开启幸福国度的老套故事，恒瑞上市后，在孙飘扬开启实控的前15年可谓顺风顺水。

从06年开始至2020年间，恒瑞无论是营收、利润都处于高速增长期，更是在2011年市值突破400亿，登顶A股医药板块，且2020年股价最高点相较于2006年涨幅高达百倍。

各种荣誉加身，“药中茅台”、“医药一哥”、“国产四大天王”，并且自2019年起，连续六年跻身美国《制药经理人》(Pharm Exec) 杂志评选的全球制药企业50强榜单。

2020年，孙飘扬功成身退，选择卸任并将交接棒递给了恒瑞元老级人物周云曙。如果就此将这个童话般的结局载入史册，这个故事会很美好，但是会缺乏现实与层次感。

事实上，2018年医保局的成立，已为故事的第二篇章埋下了引子。

恒瑞错了吗？不，是时代变了。

市场供需与政府调控合力做功是政治经济学的一贯逻辑，医保谈判及集采本质上是“以价换量”以及“砍去中间商”，以求达到人民看得起病、吃得起药。

出发点无可厚非，但这里一定有一个前提，即多数品种的供求关系已经不再是国内制药业羸弱时期的“供不应求”。

究其原因在于随着时间推移，曾经一众仿制药企赖以为生且十分奏效的Fast-Follow策略，最终却成为内卷的源头。大量同靶点的仿制药、大量的竞争对手出现，为集采、医药谈判的降价提供了市场基础。

2021-2022年，受到仿制药集采、医保谈判影响，恒瑞收入大幅下降近24%。

这意味着恒瑞一如几十年前，再次走到了一个新时代的岔路口，遇到了一个难关。

唯一不同的是，这次恒瑞是有备而来。

其实，作为以仿制药起家的“医药一哥”又何尝无法预判未来。为了应对未来仿制药内卷带来的失速，恒瑞早就开始布局旗下创新药板块。

2011年6月，艾瑞昔布获批，这款历时14年自主研发的治疗骨关节炎的1.1类创新药，标志着恒瑞医药开启了创新药时代。

截至2024年10月，恒瑞累计有17款创新药在国内获批上市（包括2款引进产品），涉及PD1、PARP、PD-L1、CDK4/6以及DPP-4等多个热门新药靶点。

在多款创新药的放量下，经过两年的动能切换，恒瑞很快就调整好了姿势，重回上升通道。

截至2023年，恒瑞创新药收入突破‌106.37亿元‌（+22% YoY），2024上半年加速至‌66.12亿元‌（+33% YoY），收入占比从2022年的‌38%‌持续攀升至‌46%‌，创新转型成效显著。

如果抛开一众竞争者不谈，这次仿创动能的成功切换，已经意味着一艘医药巨轮的重新起航。

但差异与困境永远来源于比较。

不知从何时起，“一哥”不再是恒瑞的专属。

也许是国产药企研发费用投入排名第一，亦或是其旗下药物BTK抑制剂泽布替尼首次头对头打败艾伯维旗下BTK药王伊布替尼。当人们提到“创新一哥”，总是忍不住想到百济神州。

尤其是在百济神州的泽布替尼2023年全球销售额首次突破十亿美元大关‌‌，就此打破国产十亿美元分子“0-1”的记录后，“创新一哥”的名号已经实至名归。

而这似乎也让“医药一哥”恒瑞有些尴尬。

在百济神州跃迁为“创新一哥”后，这几年间市值第一带来的“医药一哥”的称号，似乎还撑着恒瑞最后的荣光。

但我们得明白一点，创新是手段，“一哥”是结果。

自然，当百济神州碾压BTK+BCL-2龙头艾伯维，打造首款国产10亿美元分子，反向输出创新药到K药老巢以及即将首度盈利的多重利好共振下，百济神州A股市值首度超过恒瑞医药荣登第一亦在意料之中。

这意味着至此，以极致创新为手段的“创新一哥”百济神州替代了恒瑞的“医药一哥”之位。同样的，似乎也意味着一代王朝的落寞。

但故事就此结束了吗？不，属于恒瑞的新篇章才开始。对恒瑞来说，在失去了“医药一哥”的身份束缚后，也许才能真正将创新与国际化做到极致。

1958年出生的孙飘扬还保留着年轻时候的敢想敢拼，自2021年重出江湖后（2021年7月，周云曙卸任了公司董事长等相应职务，孙飘扬再次站到台前），不仅及时完成了动能转换，也为恒瑞奏响了创新+国际化的主旋律。

创新端：

从研发费用来看，截至2023年，恒瑞医药的研发投入达61.50亿元，占公司营业收入的26.95%。进入2024年前三季度，恒瑞的研发费用已达到45.49亿元，同比大幅增长22%。

从研发管线来看，全球知名咨询机构Citeline发布的报告显示，2023年恒瑞的研发管线数量同比增长38.7%，跃居全球第8位，且约94%的管线为自主研发。

从创新管理来看，恒瑞不仅通过员工持股计划将员工的股权解锁与创新药物的研发紧密挂钩，进一步激励创新活力（2024年9月8日发布的《2024年员工持股计划》）。此外，恒瑞还积极推动快速采纳前沿技术。例如，在2024年初，随着DeepSeek的全球热潮，孙飘扬迅速发出《关于在公司内部全面开展DeepSeek应用的通知》，要求公司总部及各子公司、研发和销售部门在2月25日前提交详细的AI应用计划，并将执行情况与高层干部的考核挂钩。

作为第一家全面拥抱Deepseek的国产药企，可见恒瑞对于创新之路的渴望。

国际化端：

从国际化提升空间来看，2023年恒瑞医药国外收入占比仅2.7%，存在巨幅提升空间。并且有百济神州出海分子突破10亿美元大关的案例在前，曾经总是作为国产标杆的恒瑞，终于也能找到对标的对象。

从国际化方式来看，目前主要有两个方向。

第一个方向，通过药物授权完成快速出海。

从2023年开始，恒瑞的药物出海交易明显增加。不仅如此，为了更好的获取到未来药物商业化的利润以及打造自主出海的经验。恒瑞历史性的开创了国内的药物出海的Newco风潮，即由资本牵头成立一家NewCo公司（独立的新公司），主体公司将管线剥离出来授权给这家NewCo，并获得一定的股权和资金。

如2024年5月16日，恒瑞医药将其GLP-1产品组合授权给美国Hercules公司，并收取1.1亿美元的首付款和即将到来的里程碑款。此外，恒瑞还将获得未来的里程碑款和销售分成，交易总额超过60亿美元。除了这些款项，恒瑞还将获得Hercules 19.9%的股份。

这种模式的好处显而易见，将“买断”变为“深度参与”，为未来留下盈利与发展空间。此后，众多的国产药企如映恩生物、康诺亚、先为达等都选择了Newco的出海方式，可见恒瑞的先进性。

第二个方向，赴港上市。

恒瑞于2025年1月6日在港交所递交招股书，拟香港上市。

不可否认，相比A股，港股的国际化程度更高。

恒瑞一旦成功在港股上市，不仅可以拓宽自己的国际化融资渠道，更能显著的提升自己的国际知名度。为日后吸引人才，建立更灵活的合作机制、药物出海创造有利条件。

至此，在杀死自己“医药一哥”的身份后，恒瑞将以初学者的热情全面拥抱创新与国际化。

这是一场再度与时间赛跑的游戏，时代变了，对手强了，但恒瑞也在蜕变。

把自己放到“创新一哥”的方向上努力耕耘，才能取得“国产一哥”的开花结果。

最后，关于恒瑞的故事不会完结，那个王朝更替的故事不适合孙飘扬。

他的终章，叫做真正的大师，永远都有一颗学徒的心。